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海外经验:固收N欧宝电竞otes1基本概念与中美债市

来源:欧宝电竞 发布时间:2022-08-13热度:
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海外经验:固收N欧宝电竞otes1基本概念与中美债市

欧宝电竞Chapter1 概要1.1 固定收益证券的重要地位

固定收益证券市场的设立与不断发展:

满足了投资者(风险偏好)与融资者双方的需求满足投资者对流动性的需求为宏观金融政策建立发挥作用的机制(基准利率-到期收益率曲线&回购利率等、利率政策)促进健全公司治理对银行等金融机构形成竞争,提升金融机构效率1.2 固定收益证券的特征

欧宝电竞固收证券的相关概念:

①偿还期②面值

平/折/溢价交易与票面利率(Coupon Rate)和到期收益率(Yield)

③票面利率

付息频率、零息债券(STRIPS)、Step-up Note、延期付息债券、浮动利率和逆浮动利率债券

Notes:

逆浮动利率债券的风险特殊性,使之可以调整债券组合的风险,例如久期。

拆分为浮动+逆浮动时,Collar(Cap+Floor) 的计算

浮动利率债券包括:Dual-indexed Floater, Range Notes, Stepped Spread Note, Reset Margin Note

④含权债券

赋予发行者option:回购、提前偿还、偿债基金条款、Cap

赋予投资者option:可转换(转股)、可交换(转另外一种债)、货币选择权、可回售、可展期、Floor

1.3 固定收益证券的风险

①违约风险

风险溢价及承诺到期收益率关系(Pd为年违约率、λ为违约后价格损失程度):

y-(y+\lambda) P_{d}=r_{f}\color{blue}{+\alpha+\beta}\quad \Rightarrow \quad y=\frac{r_{f}\color{blue}{+\alpha+\beta}+\lambda P_{d}}{1-P_{d}}

评级公司:穆迪、标普、惠誉;

Credit:investment grade(IG)---high yield---distressed asset;EM bond(for emerging market)

中国的high yield主要是城投、民营房地产。

违约风险与债券违约可能性、信用风险溢价(来自宏观经济环境,萧条时扩大)、信用级别发生变化三方面有关

②利率风险

影响路径:

1)债券价格→资本利得;

2)再投资收益;

3)某些债券本金支付和市场利率相关,如可回购债券(利率↓→发行人回购)和MBS(借款人会用更低利率融资进而提前偿还);

4)引发信用风险和流动性风险

③流动性风险

流动性升高,则需求也升高,到期收益率降低。

流动性的衡量:Market Maker给出的Bid Price和Ask Price的差额(买卖价差)。

流动性风险的影响因素:1)交易场所的投资者数量 / 做市商的实力;2)该券种的发行规模与规律性。

④税收风险

美国:

1)没有印花税和交易税,以提升资本的流动性;

2)利息所得作为一般收入统一征收所得税;

3)联邦政府债券需向联邦政府缴税,无需地方政府;地方政府债券无需向联邦政府缴税,且地方政府一般会免税;公司债无税收优惠;

4)债券到期前出售实现资本利得需纳税,与持有期相关;实现资本损失可以抵税。

中国:

1)个人投资者:利息收入:企业债按20%纳税,国债及金融债不纳税;资本利得:不纳税;

2)企业投资者:投资收益按25%-15%征收企业所得税;金融企业还需要征收资本利得5%的营业税(不合理)。

总结:

发行、交易环节一般不征税

⑤购买力风险

通胀导致的风险。回避其风险的品种:保值证券TIPS、浮动利率证券FRN

投资的最终收益衡量:真实收益率(类似1+r=(1+R)*(1+a))

⑥到期收益率曲线风险

本质上上属于利率风险,包括平行移动和非平行移动两种,分别用久期和关键利率久期刻画。

⑦利率波动率风险

选择权的价值与波动的关系很大

⑧风险规避与固收创新

风险规避是固收创新的根本原因

具体形式包括:期限、利息支付方式、附加期权等等

1.4 计息与计价习惯

计息部分略去,只讨论债券计价。

债券计价的方式均为:债券全价=债券标价(净价)+应计利息

其中,应计利息和非计息日计价的折现方式根据计息习惯给出.

美国国库票Notes和国库债Bonds

付息日债券计价:直接由折现得出;非付息日债券计价:折现到下个付息日--再折现到即期--得出全价,ACT/ACT计算应计利息,剔除应计利息得到净价。

Clean price is for avoiding price jump, so that change in price reflects changes in fundamentals of this bond. Full price是有跳变的。

以国债为例(n1是交割日至下一个利息支付日的实际天数;n2是上一个利息支付日至下一个利息支付日的实际天数;n3为上一个付息日到交割日的实际天数):

上个付息日\underbrace{\underbrace{---}_{\color{red}{n_3}}交割日\underbrace{---}_{\color{blue}{n_1}}}_{\color{purple}{n_2}}下个付息日

付息日债券价格:

P=\frac{1}{(1+y / 2)^{\frac{n_{1}}{n_{2}}}}\left(\sum_{i=0}^{n} \frac{100 \times c / 2}{(1+y / 2)^{t}}+\frac{100}{(1+y / 2)^{n}}\right)

应计利息:

a=100 \times c / 2 \times n_{3} / n_{2}

当偿还期短于一个付息段时,按照单利计价。全价的计算公式为:

P=\frac{100(1+c / 2)}{1+y / 2 \cdot n_{1} / n_{2}}

美国公司债Corp.、市政债、联邦机构债

计息习惯为:30/360,天数=360×年数+30×月+剩余天数

交割日:公司债和市政债在三个营业日后交割,国债在一个交易日后交割

美国货币市场工具:存单CD、国库券Bills和其他短期金融工具

计息习惯为:ACT/360,天数=360×年数+30×月+剩余天数

贴现证券的价格为:

P=100\left(1-r_{d} \frac{D_{1}}{360}\right)

其中D_1为交割日至偿还日实际天数,r_d为贴现率。

1.5 国外固定收益证券种类

国际债券:

美国部分参见文末(补充:美国固定收益市场)。

1.6 中国债券市场结构与品种创新

按照发行主体划分

(一)政府债券国债。发行主体是中央政府,具有最高信用等级,由财政部具体进行发行操作,分为记账式国债和储蓄国债。记账式国债通过中央结算公司招标发行,在中央结算公司总托管。储蓄国债通过商业银行柜台面向个人投资者发行,分为凭证式和电子式,其中储蓄国债(电子式)在中央结算公司总托管。地方政府债券。发行主体是地方政府,分为一般债券和专项债券。通过中央结算公司招标或承销发行,在中央结算公司总托管。(二)中央银行票据

中央银行票据。发行主体为中国人民银行,是为调节货币供应量面向商业银行(一级交易商)发行的债务凭证。期限一般不超过 1 年,但也有长至 3 年的品种。央行票据通过央行公开市场操作系统发行,在中央结算公司托管。

央行票据是由中国人民银行发行的用于调控基础货币的政策工具(三)政府支持机构债券

一般地,政府支持机构债券通过中央结算公司发行,主要在中央结算公司托管。

铁道债券。发行主体为中国国家铁路集团有限公司(前身 为铁道部),由发展改革委核准发行。中央汇金债券。发行主体为中央汇金投资有限责任公司, 经央行批准发行。(四)金融债券

一般地,金融债券通过中央结算公司发行,在中央结算公司托管。

政策性金融债券。发行主体为开发性金融机构(国家开发银行)和政策性银行(中国进出口银行、中国农业发展银行)商业银行债券。发行主体为境内设立的商业银行法人非银行金融债券。发行主体为境内设立的非银行金融机构法人,包括财务公司、金租公司、券商、保险(五)企业信用债券企业债券。发行主体为企业,经发展改革委注册后发行。

发改委指定相关机构负责企业债券的受理、审核,其中,中央结算公司为受理机构,中央结算公司、银行间市场交易商协会为审核机构。企业债券通过中央结算公司发行系统发行,在中央 结算公司总登记托管。

中小企业集合债券。是企业债券的一种,由牵头人组织政府机构债券是由中央,发债主体为多个中小企业所构成的集合。

项目收益债券。是企业债券的一种,发行主体为项目实施主体或其实际控制人,债券募集资金用于特定项目的投资与建设,本息偿还资金完全或主要来源于项目建成后的运营收益。

非金融企业债务融资工具。在交易商协会注册发行,发行主体为具有法人资格的非金融企业,在上清所登记托管。公司债券。发行主体为上市公司或非上市公众公司,在中证登登记托管。

可转换公司债券。发行主体为境内上市公司,在一定期间内依据约定条件可以转换成股份,在中证登登记托管。中小企业私募债券。发行主体为境内中小微型企业,在中证登登记托管。

可续期企业债/公司债。无固定期限,嵌入发行人续期选择权,具有混合资本属性。

(六)资产支持证券信贷资产支持证券。发行主体为特定目的信托受托机构(信托公司)政府机构债券是由中央,代表特定目的信托的信托受益权份额。受托机构以因承诺信托而取得的银行业金融机构的信贷资产(信托财产)为限,向投资机构支付资产支持证券收益。信贷资产支持证券在中央结算公司登记托管。企业资产支持证券。发行主体为券商,以券商集合理财计划形式出现(“专项计划”),基础资产为信贷资产以外的其他资产、收费权等,在中证登登记托管。(七)熊猫债券

境外机构在中国境内发行的人民币债券,包括主权类机构、国际开发机构、金融机构和非金融企业等。

(八)同业存单

存款类金融机构法人在银行间市场上发行的记账式定期存款凭证,是货币市场工具。同业存单采用电子化方式通过外汇交易中心公开或定向发行,投资和交易主体为同业拆借市场成员、基金管理公司及基金类产品,在上清所登记托管。

(九)债券衍生品

STRIPS、FRA、IRS、CRM(中国版CDS,包括CRMA,CRMW)

补充:美国固定收益市场(一)品种

Treasuries, Municipal Bonds, Federal Agency Securities, Money Markets都算是Rates.

1 国债(U.S. Treasury Securities)

美国国债是美国财政部发行的公债,常被简称为Treasuries:

国债发行:竞价确定价格;交易:通过OTC的做市商完成;清算日在交易日第二天。

刚发行的国债流动性更好,YTM略低,称为On-the-run Issue or Current Issue;早前发行的称为Off-the-run Issue。

2 市政债(Municipal Bonds)

美国市政债由州、县、市或其他政府实体发行,为其资本项目或日常开支融资,类似于我国的地方债:

此外还有:

特殊债券:被保险/被保障债券;市政衍生债券,如Municipal Strips

渠道收入债券(conduit revenue bonds),发行人仍然是政府政府机构债券是由中央,只是实际偿还责任落在第三方(a conduit borrower)。

3 机构债券(Federal Agency Securities)

由联邦政府机构或政府支持企业直接承担的债务。

4 抵押贷款支持证券(MBS,Mortgage-Backed Securities)

一种债务义务政府机构债券是由中央,代表对抵押贷款池(最常见于住宅物业)现金流的债权。抵押贷款是从银行、抵押公司和其他发起人那里购买的,然后由政府、准政府或私人实体合并为资产池。

5 资产支持证券(ABS,Asset-Backed Securities)

资产支持证券是由非抵押贷款的资产担保的证券。ABS往往通过信用证、超额抵押或高级/次级结构,达到信用增级的目的。

为何发行ABS而非贷款/抵押贷款or Corp.:1)资产评级由于主体评级;2)证券流动性高于资产;3)引入增信机制。

6 公司债(Corporate Bonds)

由寻求融资的公司所发行的。

发行公司债的好处:1)成本稳定;2)不分散投票权;3)资本结构灵活(期限灵活)

发行公司债的坏处:1)资本成本上升导致财务风险;2)财产担保和限制性条款;3)还款期内市场利率下调等因素可能导致先前签订的债务成本升高

有保证证券:抵押(发行者的PP&E)、质押(发行者所持的股权or债权)、担保(第三方)。

7 货币市场工具(Money Markets)

流动性强、期限短(通常为隔夜至一年以内)的有价证券,包括短期国库券、商业票据、中期票据(Medium-term Note,MTN)、银行承兑汇票、联邦机构贴现票据、短期市政债、存单、回购协议、浮动利率工具、联邦基金等。交易仅在机构投资者之间进行(无个人投资者),且交易面额往往较大。MM工具包括一些前述的证券,如公司债。

*MTN实际上包括短中长期各类。

(二)参与者

保险公司、海外和国际投资者、个人等。以国债持有结构为例,整体可以分为两类:

① 联储及政府账户( Federal Reserve and Government accounts, 2005 年之后 Government accounts 更名为 Intragovernmental holdings)

② 私人部门持有 (Privately held)

(三)监管

美国固收市场上,行使市场监管职责的部门仅有财政部和证券交易委员会(Securities & Exchange Commission,SEC),财政部仅负责国债市场发行的监管,SEC 则是美国固收市场交易活动的唯一监管者政府机构债券是由中央,负责国债之外的债券发行监管。其他包括市政债券规则委员会(Municipal Securities Rulemaking Board,MSRB)、金融业监管局(Financial Industry Regulatory Authority,FINRA)等机构,均为 SEC 下的自律组织,受 SEC 指导。

而美联储(Federal Reserve System,Fed)、联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corporation,FDIC)等机构,更多是行使的对银行和其他储蓄类机构的机构监管权。 目前,美国债券市场实行以立法为基础,发行市场多头管理,交易市场统一监管,托管结算集中统一的监管体制。

美国证券发行采取注册制,无异议则发行生效,无实质审核;国债等豁免证券,无需注册。

美国债市部分另外参考:中金.美国债券市场剖析——他山之玉 系列 进行整理。

中国债市部分另外参考:*中证登.中国债券市场概览(2020)*进行整理。

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